华新水泥(600801):公司拐点已现
第一,湖北市场拐点提前已现 湖北省是华新水泥最重要的市场,公司超过一半的收入来自该市场。 湖北市场供给出现拐点:2009年湖北区域新增水泥生产线17条,对应水泥产能约2400万吨,是除四川省外第二大水泥投放最多的省份,区域水泥产能集中释放导致今年以来行业利润率大幅下降,今年前三个季度湖北地区全行业亏损,销售利润率仅次于贵州和重庆,排在全国倒数第三位。 但是我们也看到,今年以来,湖北地区水泥固定资产投资同比大幅下降,前10个月累计同增-36%,是今年水泥投资降幅最大的省份,也是全国最早出现大幅下滑的地区。新投产生产线6条,对应产能约1100万吨,主要在3季度前都已经投产;截至到目前,已经没有新开工产能,这意味着明年湖北地区没有新增产能,随着之前新投产能消化完,湖北市场供给拐点比其他地区更早的来临!未来三年将是建设高峰期:今年以来,湖北地区固定资产投资增速维持高位,仅次于天津、海南、黑龙江、甘肃和宁夏,12万亿投资*策的推动、《湖北长江经济带开放开发总体规划()》的出台、武汉1+8城市圈建设的持续进行预计至少在未来3年内将维持湖北地区水泥需求的较高增长。 公司布局合理,今明年重点整合湖北市场:将湖北省分为东、中、西部三个地区,从产能分布来看,鄂东南地区(*石、*岗、武汉)和鄂西的宜昌地区较为密集,这些地区也是湖北省内需求最旺盛的地区;鄂东南主要是华新、亚东和葛洲坝,水泥产能超过2000万吨,宜昌地区主要是华新和葛洲坝,水泥产能约900万吨。今年的新投产生产线也多集中于鄂东,如:雷山、亚东都在此有新线投产。我们认为随着新增产能消化完、中小企业整合淘汰,该区域大企业有望实现协同效应。 截至09年底,公司在湖北省水泥产能约为2300万吨,针对地区产能分布情况,公司09、10年在湖北市场新建线非常少(09年在襄樊、宜昌新建了两条线,有效避开了过于鄂东南的竞争),希望通过收购来整合市场,以形成更好的区域控制力,在直接收购京兰水泥失败后,公司在今年行业低迷期做了大量努力,年末收购了房县钻石和京兰三源两家水泥企业,在市场整合上迈出了重要的一步。我们预期未来湖北市场的整合将加快步伐。 第二,云南是公司未来重点发展的区域 截至到10年3季度,公司在云南地区只有1条生产线贡献盈利,09年公司在云南的市场占有率也仅有3.1%,但受益于于南地区较高的价格和公司的布局优势,云南地区在08、09年均是公司的重要利润来源,占比分别约为21.2%和26.1%。 供需形势仍较好,明年市场将保持高位稳态:从供给的因素看,38号文件的出台,云南新建线得到了有效控制,当地仍有相当部分的落后产能,约2400万吨左右,由于执行力度问题,过去几年淘汰速度较慢,但今年起淘汰力度已大大加强,今年约淘汰789万吨,预计未来几年也将维持较高的淘汰水平。 从需求方面看,云南省是和东盟接触的桥头堡,水泥需求主要来自于基础设施建设投资,铁路、公路、机场等,基础设施建设对水泥产量增速的影响最大,未来几年仍是区域基建大发展时期。同时由于云南高原特殊的地质条件,公路干线具有桥梁多、桥墩粗、隧道多且长等特点,因此,修建1公里公路平均消耗的水泥量是平原地区的3倍。基建对水泥的需求量在今后几年内将保持持续增长的态势,将有力地拉动水泥的需求和生产。 公司产能布局金边银角,盈利能维持高位:从云南地区的产能分布情况来看,主要企业是拉法基瑞安、昆钢、红河滇西和公司四家。截至09年末,公司仅有昭通一条线,水泥产能仅为160万吨左右,却已为公司带来超过20%的利润,主要是由于公司生产线远离主要竞争点,需求受到周边水电站建设的持续拉动,且处于两省边际地带,能有效沟通两省市场。今年公司又有3条线将投产,其中东川生产线已于10月投产,其余两条将在年底投产,我们看到与昭通一样,迪庆和景洪两条生产线同样是布局水力资源丰富的地区,有较强的辐射能力。随着这三条线在明年实现有效供给,公司将拥有约443万吨的水泥生产能力,明年云南地区所贡献的利润将更大。云南地区是公司未来重点发展的地区,在整合好湖北市场后,将重点整合云南市场。 第三,混凝土产业和垃圾处理将形成未来新的业绩增长点 混凝土业务是公司积极培育的产业之一,也是实现水泥产业纵向拓展的方向之一,近几年公司陆续加大混凝土投资力度,截至2009年底已实现420万方的产能。根据公司规划年公司将新增3050万方产能,根据目前销售价格,若产能按时建成并完成50%的产能销售计划,有望每年贡献40亿元以上的收入。 2007年华新水泥正式设立环保事业管理部,并明确环保业务为华新四大产业支柱之一。事业部主要包括可替代原燃料和矿物原料两大类业务。 可替代原燃料(AFR):核心技术是自豪瑞公司引进的协同处置(co-processing),即在水泥生产过程中,从废物中回收资源并部分代替传统燃料和原料。并由此衍生出涵盖市*垃圾、市*污泥、危险废物、一般废物等全面系统的废物管理服务。 矿物原料(MIC,Mineralcomponents):根据公司的水泥基地建设布局,同步开发当地混合材资源,与国内五大电力集团华能、大唐、华电、国电和中电投旗下的电力企业建立了稳定的战略合作关系,以直供模式,实现粉煤灰、矿渣等MIC资源跨区域整合。与武汉钢铁(集团)公司、鄂城钢铁有限公司、湖北宜化集团有限公司等国内知名企业合作,将合作方产生的工业废渣进行综合利用,探索和谐共赢的合作模式。旗下工厂还可利用化工厂副产品磷渣生产改性磷石膏增强球,经加工后可完全替代天然石膏,每年可消耗磷石膏渣60万吨,缓解了当地*府环保压力;加工后产品可供应邻近水泥基地使用,降低工厂的采购成本。 目前,武穴水泥窑协同处理环保预处理工程的扩建工程即将完成,可形成处置垃圾能力10万吨/年,成为国内首个采用第三代技术的预处理市*垃圾工厂。 虽然混凝土产业和垃圾处理业务还处在战略布局期,但是我们认为水泥公司发展混凝土行业能更好的控制市场和提升盈利,是大势所趋,同时垃圾处理未来发展空间巨大,而公司大股东Holcim在这两块业务上有着丰富的经验,随着布局结束、规模效应的显现,预计在年后将形成重要的业绩增长点。 第四,我们上调公司盈利预测,上调为“推荐”评级 根据公司产能的投放进度和所在市场状况,我们上调公司年EPS分别为0.944、2.092、3.046(按照非公开增发后全年摊薄的股份),对应的PE分别为28.67、12.94、8.88;我们认为公司所在湖北区域在水泥行业中提前见底,公司未来业绩下行风险很小; 由于公司的每股产量在行业内公司中最大,意味着公司业绩对提价最为敏感,业绩向上的弹性巨大; 目前公司处在底部拐点上,未来2年内价格将处在上行通道; 公司未来收购和业绩都存在持续超预期可能,我们上调为“推荐”评级。